當(dāng)前，我們正處在防范化解重大金融風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)的關(guān)鍵時(shí)期，既要果斷處置當(dāng)前顯現(xiàn)的單體金融風(fēng)險(xiǎn)，更要重視防范潛在的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。我們要認(rèn)真總結(jié)和吸取國(guó)內(nèi)外在防范化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)實(shí)踐中的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，建立和完善確保我國(guó)金融體系安全穩(wěn)定的長(zhǎng)效機(jī)制。

系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)是相對(duì)于單體（如單個(gè)金融領(lǐng)域、單個(gè)金融機(jī)構(gòu)、單個(gè)金融產(chǎn)品等）的金融風(fēng)險(xiǎn)而言的，是一種共振性、體系性、全面性的金融風(fēng)險(xiǎn)。其沖擊性、破壞性遠(yuǎn)比單體金融風(fēng)險(xiǎn)要大。從國(guó)內(nèi)外防范化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)踐來看，盡管時(shí)期不同、原因不同、表現(xiàn)不同，但其中也有著一些共同的特征和教訓(xùn)值得我們總結(jié)和借鑒。

（一）系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)具有很強(qiáng)的順周期性，必須加強(qiáng)逆周期調(diào)控。經(jīng)濟(jì)決定金融，金融反作用于經(jīng)濟(jì)。經(jīng)濟(jì)興則金融興，經(jīng)濟(jì)衰則金融衰。金融周期與經(jīng)濟(jì)周期是相互推動(dòng)、相互加強(qiáng)的。在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張與繁榮時(shí)期，金融信貸也高速擴(kuò)張和膨脹；而當(dāng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入低迷、萎縮、衰退時(shí)，借款人或債務(wù)人的現(xiàn)金流延滯，還款能力快速下降，債務(wù)違約迅速擴(kuò)大，金融資產(chǎn)質(zhì)量迅速惡化，貸款抵押品價(jià)值也快速下跌，金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性和資本充足性都出現(xiàn)問題，金融信貸也會(huì)因此出現(xiàn)迅速和全面的收縮，使經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步萎縮和衰退。這時(shí)如不能及時(shí)有效調(diào)控，就可能會(huì)迅速演變成系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，引發(fā)對(duì)金融體系的信心危機(jī)，導(dǎo)致全面擠兌和金融體系的崩潰，對(duì)經(jīng)濟(jì)造成更巨大的破壞。

為有效防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)健康發(fā)展，中央政府及金融管理部門必須實(shí)施金融宏觀審慎管理，加強(qiáng)逆周期調(diào)控，實(shí)施逆周期的財(cái)政政策、貨幣政策和監(jiān)管政策，包括逆周期的財(cái)政支出與赤字政策、稅率與利率政策、流動(dòng)性供給與資本緩釋政策等。

（二）系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)具有很強(qiáng)的突發(fā)性，必須加強(qiáng)預(yù)調(diào)和預(yù)期管控。目前不論從理論上還是在實(shí)踐中，都還很難非常精確地預(yù)測(cè)、預(yù)警系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)或大規(guī)模金融危機(jī)的爆發(fā)。因?yàn)橄到y(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)在突然爆發(fā)前，具有長(zhǎng)期的潛伏性和隱蔽性，有一個(gè)不斷積累、聚集的過程，只有在量變積累到一定程度時(shí)才會(huì)突然發(fā)生質(zhì)變。而往往在大的金融危機(jī)或系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)到來之前，人們都陶醉在一片繁榮的氛圍之中。商品市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、金融衍生品市場(chǎng)等都供求旺盛，交易活躍，價(jià)格高漲，特別是短期資產(chǎn)交易十分活躍，市場(chǎng)流動(dòng)性非常充裕，人們的預(yù)期非常樂觀，都普遍認(rèn)為離金融危機(jī)還很遠(yuǎn)，甚至認(rèn)為根本不會(huì)發(fā)生金融危機(jī)。而當(dāng)市場(chǎng)突然傳出負(fù)面消息或發(fā)生負(fù)面事件時(shí)，如發(fā)現(xiàn)金融衍生產(chǎn)品和結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的底層資產(chǎn)質(zhì)量有問題，出現(xiàn)眾多債務(wù)人違約，或者某個(gè)具有系統(tǒng)重要性的金融機(jī)構(gòu)發(fā)生巨額損失而面臨倒閉等，市場(chǎng)情緒和預(yù)期就會(huì)突然逆轉(zhuǎn)，出現(xiàn)恐慌性拋售，資產(chǎn)價(jià)格迅速跌落，金融市場(chǎng)泡沫很快破裂，市場(chǎng)流動(dòng)性迅速蒸發(fā)，系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)即金融危機(jī)由此爆發(fā)。

為有效防范和化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，就要在資產(chǎn)價(jià)格泡沫形成和積聚過程中，及時(shí)降溫和調(diào)控。可靈活運(yùn)用貨幣政策工具（包括利率、存款準(zhǔn)備金率、公開市場(chǎng)操作等）、金融監(jiān)管政策工具（包括資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重及資本充足率水平、資產(chǎn)流動(dòng)性系數(shù)及充足水平、資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)損失撥備系數(shù)及撥備充足水平，以及嚴(yán)格的壓力測(cè)試等），實(shí)施預(yù)調(diào)、微調(diào)，在不損害金融市場(chǎng)正常運(yùn)行和經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的同時(shí)，防止經(jīng)濟(jì)金融泡沫的形成和不斷擴(kuò)大。

（三）單體金融風(fēng)險(xiǎn)與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)之間并無嚴(yán)格界限，必須及時(shí)果斷處置單體金融風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)榻鹑陲L(fēng)險(xiǎn)具有很強(qiáng)的外溢性、關(guān)聯(lián)性和傳染性，如果不能及時(shí)有效處置，形成有效的隔火墻，單個(gè)市場(chǎng)、單個(gè)機(jī)構(gòu)、單個(gè)領(lǐng)域的金融風(fēng)險(xiǎn)，很快就會(huì)傳染蔓延到其他市場(chǎng)、其他機(jī)構(gòu)、其他領(lǐng)域，形成系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。例如，2008年美國(guó)的次貸危機(jī)和雷曼公司的倒閉，就成為引發(fā)美國(guó)乃至全球金融危機(jī)的導(dǎo)火索；英國(guó)北巖銀行發(fā)生支付危機(jī)引發(fā)了英國(guó)銀行體系的危機(jī)。又如，對(duì)于我國(guó)2015年出現(xiàn)的股市異常波動(dòng)、2016年出現(xiàn)的貨幣市場(chǎng)突然緊張、2018年出現(xiàn)的大面積股票質(zhì)押融資違約風(fēng)險(xiǎn)等，如果我們未能及時(shí)處置化解，就有可能形成連鎖反應(yīng)，引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)；如果2019年我們未能對(duì)包商銀行及時(shí)接管和托管，實(shí)施穩(wěn)妥處置，也可能會(huì)引發(fā)我國(guó)城市商業(yè)銀行系統(tǒng)乃至整個(gè)金融體系的震蕩，甚至引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

為有效防范單體金融風(fēng)險(xiǎn)突然轉(zhuǎn)化為系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，我們必須有效防止金融機(jī)構(gòu)的“窗簾粉飾效應(yīng)”。所謂“窗簾粉飾效應(yīng)”，就是從外面看很光鮮漂亮，但里面臟亂不堪；數(shù)據(jù)指標(biāo)很好看，實(shí)際已暗藏危機(jī)。例如，包商銀行和錦州銀行在被接管和重組之前報(bào)告的各項(xiàng)指標(biāo)都很好，其監(jiān)管評(píng)級(jí)在城市商業(yè)銀行中也都位于良好之列。但它們實(shí)際上都早已成為高危機(jī)構(gòu)，幾乎成為系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的引爆點(diǎn)。

我們要嚴(yán)格區(qū)分單體金融風(fēng)險(xiǎn)與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，不應(yīng)該將單體金融風(fēng)險(xiǎn)當(dāng)作系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，造成不必要的恐慌；但同時(shí)也不可忽略單體金融風(fēng)險(xiǎn)與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)之間的聯(lián)系與轉(zhuǎn)化，不可忽視對(duì)單體機(jī)構(gòu)金融風(fēng)險(xiǎn)的有效監(jiān)管和及時(shí)化解。要定期實(shí)施嚴(yán)格的壓力測(cè)試，并根據(jù)壓力測(cè)試結(jié)果提出嚴(yán)格的監(jiān)管要求，包括強(qiáng)化公司治理、嚴(yán)控內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易、加快處置不良資產(chǎn)、及時(shí)補(bǔ)充資本和流動(dòng)性、加強(qiáng)數(shù)據(jù)審計(jì)與披露等。要真正做到對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)早發(fā)現(xiàn)、早研判、早控制、早隔離、早處置，并建立可靠的防火墻。

（四）過度加杠桿與期限嚴(yán)重錯(cuò)配是積累和引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的重要因素，必須加強(qiáng)對(duì)杠桿水平和期限錯(cuò)配的有效管控。例如，在2008年美國(guó)由次貸危機(jī)而引發(fā)的系統(tǒng)性金融危機(jī)以及2015年我國(guó)發(fā)生的股市異常波動(dòng)之中，一個(gè)十分重要的因素就是金融產(chǎn)品層層嵌套，金融交易層層加杠桿，資產(chǎn)負(fù)債期限嚴(yán)重錯(cuò)配，過度依賴短期同業(yè)融資，并將短期資金配置到長(zhǎng)期非流動(dòng)性資產(chǎn)中，如各類抵質(zhì)押融資及再融資，住房按揭貸款的證券化及再證券化，短期消費(fèi)貸款用于購(gòu)買房地產(chǎn)，短期理財(cái)資金用于長(zhǎng)期投資等。在上述情形下，一旦底層資產(chǎn)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，抵質(zhì)押品價(jià)值縮水，借款人發(fā)生違約，市場(chǎng)預(yù)期和信心就會(huì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，就會(huì)出現(xiàn)爭(zhēng)先拋售和資產(chǎn)價(jià)格暴跌，由此形成市場(chǎng)恐慌并迅速蔓延，市場(chǎng)流動(dòng)性迅速蒸發(fā)，金融市場(chǎng)迅速崩潰，系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)或金融危機(jī)就會(huì)發(fā)生。

為防止上述系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，金融機(jī)構(gòu)必須全面加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債的期限管理，加強(qiáng)對(duì)期限錯(cuò)配的嚴(yán)格管控。降低同業(yè)短期負(fù)債，增加長(zhǎng)期穩(wěn)定負(fù)債；降低低流動(dòng)性資產(chǎn)，增加高流動(dòng)性資產(chǎn)；加強(qiáng)對(duì)抵押和質(zhì)押融資的管控，嚴(yán)格控制杠桿水平；還要加強(qiáng)對(duì)理財(cái)、委托貸款以及其他表外業(yè)務(wù)的管控，加強(qiáng)綜合并表與全面流動(dòng)性管理。

（五）各種影子銀行和各種名為金融創(chuàng)新、實(shí)為逃避監(jiān)管的金融活動(dòng)，也是引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的重要因素，也必須加強(qiáng)有效監(jiān)管。在有效風(fēng)險(xiǎn)管控和監(jiān)管之下，各種影子銀行也可以成為傳統(tǒng)正規(guī)銀行體系的重要補(bǔ)充，對(duì)增加金融有效供給，緩解小微企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)融資難矛盾，起到積極的作用。但如果是無監(jiān)管的野蠻發(fā)展，“無照強(qiáng)行駕駛”，甚至是搞非法社會(huì)集資、金融詐騙，就會(huì)形成巨大的社會(huì)金融風(fēng)險(xiǎn)，還會(huì)傳染蔓延到正規(guī)金融體系，進(jìn)而導(dǎo)致全面的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。因此，必須加強(qiáng)對(duì)各種影子銀行的監(jiān)管，促進(jìn)其規(guī)范、健康地發(fā)展。

健康的金融創(chuàng)新是促進(jìn)金融發(fā)展、增加金融供給、激發(fā)金融活力的重要?jiǎng)恿Α５靶U的、逃避監(jiān)管的金融創(chuàng)新也可能成為積累金融風(fēng)險(xiǎn)、引發(fā)金融危機(jī)的重要推動(dòng)力。關(guān)鍵是要對(duì)各種金融創(chuàng)新（包括金融業(yè)務(wù)、工具、產(chǎn)品、方式和結(jié)構(gòu)等）進(jìn)行全面的分析研判。金融創(chuàng)新往往會(huì)走在金融監(jiān)管和金融立法的前面，要有一個(gè)認(rèn)識(shí)、鑒別和規(guī)范的過程，存在一個(gè)滯后期。但這個(gè)時(shí)滯不能過長(zhǎng)，必須及時(shí)對(duì)這些金融創(chuàng)新做出甄別。區(qū)分哪些金融創(chuàng)新是有利于增加金融有效供給、改進(jìn)金融風(fēng)險(xiǎn)管控的創(chuàng)新；哪些金融創(chuàng)新是逃避監(jiān)管、投機(jī)套利、擴(kuò)大金融杠桿、加劇期限錯(cuò)配、積聚金融風(fēng)險(xiǎn)的創(chuàng)新。進(jìn)而采取審慎有效的監(jiān)管措施，及時(shí)制定相關(guān)的審慎監(jiān)管法規(guī)。

（六）房地產(chǎn)市場(chǎng)的金融化、泡沫化是引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)和嚴(yán)重金融危機(jī)的最重要因素，是最具有代表性的“灰犀牛”，必須及時(shí)加強(qiáng)調(diào)控。應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康發(fā)展，對(duì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、改善民生以及增加財(cái)政收入等，都會(huì)起到重要作用。但主動(dòng)刺激房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展，把房地產(chǎn)作為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和擴(kuò)大財(cái)政收入的重要手段措施，或者在房地產(chǎn)政策上左右搖擺，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)過熱猶豫不決，將會(huì)使房地產(chǎn)泡沫不斷膨脹。

房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫化往往與房地產(chǎn)的金融化相互推動(dòng)。房地產(chǎn)市場(chǎng)的金融化，是指銀行信貸資金、債券資金、股票資金、信托資金、理財(cái)資金及各種影子銀行資金等，通過各種渠道集中投入到房地產(chǎn)市場(chǎng)，導(dǎo)致房地產(chǎn)融資的過度集中和過高杠桿。房地產(chǎn)融資的快速增長(zhǎng)與過度集中，會(huì)助推房地產(chǎn)的快速擴(kuò)張和價(jià)格泡沫的不斷膨脹；而房地產(chǎn)價(jià)格的不斷上漲，又會(huì)進(jìn)一步刺激房地產(chǎn)開發(fā)投資貸款和房地產(chǎn)抵押貸款的快速增長(zhǎng)，使金融杠桿進(jìn)一步放大。房地產(chǎn)抵押貸款的證券化以及相關(guān)金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的迅速擴(kuò)大，又會(huì)進(jìn)一步加速房地產(chǎn)的金融化和房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫化。最后，當(dāng)杠桿已經(jīng)過高、泡沫已經(jīng)過大，已經(jīng)難以持續(xù)時(shí)，當(dāng)出現(xiàn)借款人違約或政策變化時(shí)，市場(chǎng)預(yù)期會(huì)快速發(fā)生逆轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)交易和價(jià)格迅速下降，作為貸款抵押物的房地產(chǎn)價(jià)值和支持證券化的抵押貸款資產(chǎn)的價(jià)值快速縮水，債務(wù)違約就會(huì)迅速增加，以房地產(chǎn)支撐的各種證券資產(chǎn)就會(huì)被大量拋售，其價(jià)格會(huì)快速暴跌，由此引發(fā)房地產(chǎn)泡沫的迅速破裂，銀行不良資產(chǎn)迅速增加，市場(chǎng)出現(xiàn)嚴(yán)重恐慌，系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)即金融危機(jī)也就到來了。

各國(guó)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)告訴我們，實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定健康發(fā)展，是防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的重要保障。我們必須不斷完善房地產(chǎn)市場(chǎng)的相關(guān)法律、制度和政策，包括土地、稅收和金融方面的法律和政策。要通過實(shí)施差別化的土地政策、稅收政策、金融政策以及監(jiān)管政策等，在支持居民自住和改善性住房需求的同時(shí)，堅(jiān)決抑制房地產(chǎn)投資特別是房地產(chǎn)的投機(jī)炒作，堅(jiān)決防止房地產(chǎn)市場(chǎng)的過度金融化、杠桿化，防止房地產(chǎn)市場(chǎng)的嚴(yán)重泡沫化。

（七）對(duì)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)而言，加強(qiáng)防范非常重要，及時(shí)有效處置也同樣重要。正如消防的功能是既要防火也要救火一樣，救火與防火同等重要。及時(shí)有效處置金融風(fēng)險(xiǎn)，可以避免金融風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)大蔓延與金融體系的全面崩潰，最大限度減少風(fēng)險(xiǎn)損失和降低救助成本，并且能夠盡快恢復(fù)市場(chǎng)的信心，恢復(fù)金融體系的功能，防止經(jīng)濟(jì)金融陷入長(zhǎng)期衰退。

對(duì)已經(jīng)發(fā)生的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，或者有可能演變?yōu)橄到y(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的金融風(fēng)險(xiǎn)，必須及時(shí)果斷處置，不能猶豫拖延。在應(yīng)對(duì)金融危機(jī)時(shí)，法律的不支持、政策的不確定、決策的猶豫不決，都會(huì)延誤危機(jī)的應(yīng)對(duì)和化解，從而造成更大的破壞和損失。就如癌細(xì)胞一樣，一旦發(fā)現(xiàn)就必須立即或及早切除，否則會(huì)迅速擴(kuò)散蔓延，危及生命。不可僥幸癌細(xì)胞會(huì)慢慢消失而自愈。猶豫拖延會(huì)喪失最佳的處置時(shí)機(jī)，會(huì)使危機(jī)更嚴(yán)重，處置更困難，成本更高昂，破壞更巨大。

不論是處置單體金融風(fēng)險(xiǎn)，還是處置系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，時(shí)機(jī)和時(shí)間都非常重要。在立法和修法都來不及的情況下，就要給予金融管理部門更大、更靈活的處置權(quán)限，授權(quán)其可以采取臨時(shí)有效措施，以果斷處置風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)定預(yù)期和信心。

（八）在防范和處置系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的過程中，如何有效防范和減少道德風(fēng)險(xiǎn)，也是一個(gè)十分重大的挑戰(zhàn)和課題。對(duì)發(fā)生支付性危機(jī)的金融機(jī)構(gòu)實(shí)施流動(dòng)性救助，向資不抵債的金融機(jī)構(gòu)注入資本，政府對(duì)所有存款及個(gè)人債務(wù)實(shí)施償付擔(dān)保等措施，有助于防止恐慌和擠兌，穩(wěn)定市場(chǎng)和信心，阻滯系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)及蔓延，防止引發(fā)更嚴(yán)重的金融危機(jī)，但無法從根本上消除風(fēng)險(xiǎn)根源，還可能產(chǎn)生或助長(zhǎng)道德風(fēng)險(xiǎn)，使人們很快淡忘對(duì)金融危機(jī)的畏懼，放松對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的警覺；難以使那些激進(jìn)冒險(xiǎn)的金融機(jī)構(gòu)及其所有者和管理者付出慘痛代價(jià)，吸取沉痛教訓(xùn)；難以使市場(chǎng)紀(jì)律發(fā)揮更有效的約束作用；也難以使金融管理部門充分吸取深刻的教訓(xùn)。而這些都可能為下一次金融危機(jī)埋下種子和隱患。

為有效防范道德風(fēng)險(xiǎn)，我們要在不斷完善相關(guān)法律法規(guī)、存款保險(xiǎn)保障制度、破產(chǎn)清算程序等前提下，對(duì)那些高風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)失敗機(jī)構(gòu)、嚴(yán)重違法違規(guī)機(jī)構(gòu)、威脅金融體系安全的機(jī)構(gòu)進(jìn)行及時(shí)果斷處置，包括收購(gòu)、兼并、重組、接管，乃至關(guān)閉清算等。同時(shí)對(duì)這些機(jī)構(gòu)的實(shí)際控制者和決策者進(jìn)行嚴(yán)肅懲處和懲戒。要讓這些機(jī)構(gòu)的股權(quán)所有者、內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易的受益者乃至機(jī)構(gòu)債權(quán)人承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)處置損失，而不應(yīng)讓政府、納稅人以及存款人為其損失買單。要讓金融風(fēng)險(xiǎn)的處置過程成為一次最有效的風(fēng)險(xiǎn)警示和教育過程，成為難以遺忘的深刻記憶。（作者王兆星為經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，國(guó)務(wù)院參事、中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)原副主席，原題為《王兆星：防范化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)踐與反思》）