2024年5月4日晚，一年一度的伯克希爾·哈撒韋年度股東大會在奧馬哈舉行。本次大會給我們留下深刻印象的，除了持續數小時的精彩會議以及從始至終貫穿著對芒格的致敬與紀念，同樣還有伯克希爾各個主要成員的年齡。除了94歲的巴菲特，其副董事長阿貝爾61歲，副董事長賈恩72歲。除此之外，歷史上至少還有4位年齡超90歲的董事，其中也包括了已經辭世的99歲芒格。這或許會是我們特別喜歡且崇拜投資這份事業的原因之一。畢竟在其他行業，很少有人能夠認可90歲以上職業經理人的工作及其能力。但投資行業恰恰相反，因為經驗與閱歷、理性和克制往往都是需要經過很多個經濟周期才有可能獲得的能力。

在這點上，巴菲特也沒有特別例外。雖然他25歲就開始運作巴菲特合伙企業，但從其生平自傳中可以了解到，實際上他第一次接觸股票是在9歲，那年作為股票經紀商的父親霍華德·巴菲特帶著沃倫·巴菲特造訪了在華爾街11號的紐約證券交易所。沃倫第一次買入股票是在兩年后的11歲。到其25歲成立合伙企業的時候已經經歷了至少3個經濟周期。期間，從其自述中我們可以得知，他實際嘗試了各種投資方法（包括K線技術面投資等），直到遇見了格雷厄姆教授，開始了價值投資。而芒格則將其從深度的價值投資轉變為了考慮低估值，但同時又考慮增長的成長價值型投資者，即是用“合理的價格買入偉大的企業”。通俗理解，就是去買入較高“性價比”的企業。而此時距離巴菲特第一次接觸股票已經過去整整30多年。從這個過程中，我們可以看出投資理念與框架的形成往往本身就需要漫長的時間周期。所以，對于投資行業而言，時間和年齡或許可能會成為一種競爭優勢，而并不是劣勢。

分散投資是底色

當我們每次看到伯克希爾的新聞時，通常會是這兩種情況：第一種是其所持有的現金頭寸又創出了歷史新高；另一種則是其最新重拳出擊大量買入的個股。而第二種可能會給我們一種錯覺，即巴菲特的組合集中度較高。當然，表面看似乎的確如此，例如蘋果目前占到3600億組合的近50%。但事實卻并非如此，因為首先3600億組合只是非控股部分的二級市場股票，不包含其高度控股的資產，這部分就包括了美國最大的汽車保險公司之一蓋克保險（Geico），全球最大的再保險公司之一通用再保險（GeneralRe），北美最大的鐵路公司伯靈頓北方圣達菲鐵路（Burlington Northern Santa Fe railroad）等。所以按照整個資產規模來看，其最大持股是遠低于50%的。

其次，在二級市場買入重倉股的時機通常是在其性價比的相對高位，所以伯克希爾的初始買入狀態通常是超配的，再疊加其價值回歸，性價比恢復正常的過程，使得其倉位被動繼續提升。歷史上美國運通、可口可樂等公司都曾經出現過倉位上升到最高，然后隨著現金的積累和其他個股的買入，倉位又被動下降的過程。這種上升與下降其實都是被動的，我們很少會看到伯克希爾反復大規模交易某一只股票。這也說明了其遵循的是較為極致的性價比原則。

長期主義是訣竅      

然后，我們想說的就是現金頭寸。目前，伯克希爾的現金儲備已經超過1800億美元，并且常年如此，且現金頭寸在不斷創出新高。我們認為這或許是價值投資的結果，因為市場不會時刻給予投資人絕佳的買入機會。畢竟，那些又好又便宜的標的只有在市場“失靈”的時候，在投資人普遍恐慌的時候才可能會出現。從歷史上來看，在美國可能要經歷好幾個周期才會出現一次這樣的機會，尤其在2022年高通脹之前，美國一直處于量化寬松的階段，資產泡沫比較嚴重，所以市場并沒有給投資人提供很好的買入時機。

作為追求極致性價比選手的巴菲特就選擇了等待。我們認為這是一種智慧的選擇，也是非常值得我們學習的。而之所以其能做到如此耐心，我們認為主要還是其衡量投資的時間尺度是超長期的，往往并不是一兩個周期，而是幾乎永續的。所以伯克希爾可以10年間只做1—2筆重大的投資，但是一旦買入，其成功率通常也是非常高的。