國家統計局最新數據顯示，2023年三季度中國國內生產總值（GDP）同比增長4.9%；前三季度累計GDP同比增長5.2%。

但另一方面，影響中國經濟復蘇的最主要因素—需求不足，仍未得到實質性改善。當前宏觀政策調整尚有哪些空間？是財政政策優先還是貨幣政策優先？拖累經濟增速的房地產問題，又該如何解決？

聚焦上述議題，10月16日澎湃新聞記者專訪了中國社科院世界經濟與政治研究所副所長張斌。

中國社科院世界經濟與政治研究所副所長張斌

需求不足是主要矛盾

澎湃新聞：今年你在不同公開場合提到，當前經濟的主要矛盾不是各種長期的深層次矛盾，而在于政府、企業和居民三個部門支出下降所形成的“惡性循環”。這背后有哪些主要因素造成了你所說的情況？ 

張斌：從宏觀經濟表現來看，經濟恢復是低于預期的。今年一季度還不錯，二季度經濟復蘇力度較弱，三季度有好轉，但是距離潛在經濟增長速度還有很大距離。我們現在能看到的情況是，私人部門的盈利不是太好，投資也不太好。 

私人部門消費有恢復，但恢復力度還是偏弱。問題主要出在哪？用一個基本的宏觀經濟分析框架，看價格、就業、經濟增長幾個指標的組合。信號是比較明確的。現在的問題是，價格偏低。疫情三年期間，核心居民消費者價格指數（CPI）同比增速低于1%，但到了今年進一步地下降。在勞動力市場上，特別是青年就業壓力很大。經濟增速，大家普遍認為，低于潛在增速。這些信號告訴我們，主要矛盾不是在供給端，而在需求端。 

目前的實際GDP增速是4.9%，名義GDP增速只有4%，市場對經濟的體感還是很冷。基于過去的產出價格彈性關系，如果核心CPI能到2%的溫和通脹水平，實際GDP增速會提升大約2個百分點，名義GDP大概提升接近4個百分點，這樣名義GDP增速接近翻倍。市場對經濟的體感會很不一樣。這不需要改善資源配置效率，不需要提高生產率，只需要提高需求，把資源更充分地利用起來。 

當然，并不是說供給端沒有問題，現在更突出的是需求端。當消費需求和投資需求都未達到預期，經濟自然就停留在一個比較低的水平上，這是我們現在最主要的矛盾。 

需求不足更直觀的表現就是消費不足，投資不足。現在居民部門、企業部門、政府部門的現金流都很緊張，收入增速偏低。居民部門收入增長速度在放緩，地方財政的收入在下降，企業部門盈利下降。這三個部門都不增加支出，收入都下降，形成惡性循環。 

澎湃新聞：之前的很多藥方都用在供給側，比如對企業的減稅降費、減少企業成本，對癥嗎？

張斌：不對癥。很多政策不解決主要矛盾，不是從“短板”開手。

當然，減稅降費我并不說不好，市場都喜歡。但是減稅降費之后，如果同時減少了政府支出和收入，對總收入有影響，也未必能夠增加總需求。

降息是更市場化的政策工具

澎湃新聞：需求端出了問題，主要解決辦法是什么？

張斌：主要就是三點：降低政策利率，還不夠就量化寬松；保持金融中介正常發揮功能；如果還不夠，增加公共財政刺激。 

無論需求不足的原因是什么，需求不足的程度如何，只要能把真實利率充分降下去，就有了充分的激勵，信貸、需求、就業和投資者信心都會慢慢起來。 

我們之前做過研究，保守估算，充分降低政策利率（利率降到零），可以讓居民、企業和政府每年減少利息支付不低于3萬億元，同時增加金融資產估值不少于10萬億元，這將大幅改善各部門的現金流和資產負債表，讓大家有花錢、消費和投資的底氣。 

具體來說，大幅度地降息，充分降息，可以改善企業和居民的資產負債表，為各個部門帶來現金流。 

以居民房貸為例，假如一個家庭月付1萬元人民幣，充分降息的話，房貸可以從1萬元降到3000元，省下的支出，就可以用來消費，增加其他部門的收入。 

對企業投資效果，會更明顯。降息政策通過多渠道傳導，改善企業投資、信貸，可提高資產估值,降低債務成本。另外，匯率可能會貶值，有利于出口。 

從發達國家的實踐看，美國和歐元區在大幅降低利率之后都逐漸實現了就業和經濟增長目標；安倍政府期間的寬松貨幣政策，雖然沒有最終實現2%的通脹目標，但也贏得了日本1980年代末以來，最長一輪經濟景氣周期。 

澎湃新聞：你認為相比財政政策，貨幣政策效果更好？

張斌：這里強調的貨幣政策，是降低政策利率，不是別的政策。

從作用機制來看，降低利率，創造更寬松的貨幣政策環境，讓企業和居民自己決定如何增加支出，盡可能地讓市場自發調節供求平衡。

貨幣政策也更靈活。經濟好轉之后，可以及時調整回來。而財政支出項目必須有始有終，否則就會造成半拉子工程。我贊成財政擴張，但貨幣政策對市場更友好，應該盡可能先用。 

而且利率政策的作用，隨著國家的金融復雜程度提高，以及資本市場發展，債券市場發展，影響更大。 

對國民、企業來說，信心不足的重要原因就是其收入下降甚至沒有固定收入。當務之急是，讓市場主體的錢包變大一點。降息非常有用。 

當然，財政政策也應該發力，包括預算內的，也包括預算外的。地方投資平臺增加支出就相當于給其他部門增加收入。 

澎湃新聞：也有人覺得，對私人部門，會產生擠出效應。 

張斌：以往經驗表明，在需求不足的環境下，當政府債務提高的時候，私人部門，包括企業和個人的債務也是上升的。這說明政府債務提升并沒有制約私人部門債務提升。

當經濟不存在需求不足甚至需求過剩時，政府再增加支出，那叫“與民爭利”。這時候會把其他市場主體的資源占用了，帶來通貨膨脹。但是當需求不足時，政策效果是反過來的。 

通過降息向市場傳遞明確的信號 

澎湃新聞：根據國際清算銀行（BIS）數據，截至2022年3季度末，當前分部門看，居民部門、非金融企業部門、政府部門的債務規模分別為74萬億元、190萬億元和91萬億元。也有人士提出，政府、企業、居民的債務結構不一樣。以地方政府的隱性債務為例，債務利息可能達到10%以上；在這種情況下，降息對于化解地方債務能否起到立竿見影的作用？ 

張斌：這一點毫無疑問。一方面，政府的債務利息成本大幅下降，政府融資成本更低。另一方面，充分降息以后居民的消費，企業的收入會增加，政府稅收也跟著增加。不僅如此，政府賣地收入也會改善。這些對緩解地方政府債務都有幫助。 

澎湃新聞：你是否還是堅持你上半年的觀點，把利率降到零？

張斌：作為政策利率的7天逆回購利率，在適當的情況下，我認為可以降到零。現在每次調降10BP（基點）還是太小，步子要大一些。政策利率每次下調25個基點，持續下調直到實現增長目標為止。 

要通過明確的通脹目標和利率調整軌跡向市場表明穩增長的決心和路徑。央行明確告訴市場，直到經濟穩定到合理區間，比如在核心CPI2%這個目標實現之前，會一直降息。

如果降息不夠，還可以采取量化寬松政策。這個不論是對資本市場改變預期，還是對消費投資，讓大家能夠看到央行是在非常明確地、有決心地去推動這個事情。 

化解房地產風險，從供給需求兩側入手

澎湃新聞：你如何看待當前房地產現狀？在政策上如何調整？ 

張斌：我認為要厘清幾個誤區。

第一，我們面臨的是和西方發達國家不同的房地產危機。發達國家的房地產危機，一般的表現形式是居民部門運用大量的杠桿購房。房價大幅度上升。遇到加息等情況，房價上升勢頭一旦停止，房地產泡沫就破滅了，居民部門的資產負債表受到很大損失，銀行部門也受到損失，金融中介甚至不能正常工作，實體經濟也受到嚴重影響。這是個簡化版本的房地產危機。 

中國不是這樣的。首先，中國居民部門并沒有利用很大杠桿去買房子，高房價不是由杠桿支撐的。房價之所以高，很大程度上，與土地政策，特別是住宅供地的政策有關。因為在大城市，房價的百分之六七十甚至更高比例都是地價。 

第二，我們的問題不是出在購房者身上，是出在房地產開發商身上。過去把對房地產問題的各種討論概括為“三高”現象：高房價、高負債、高度金融化。主要是指，開發商過度大量地運用杠桿，過度舉債拿地，去開發，積累了過多債務杠桿。 

現在開發商的債務違約問題，靠它自身的力量解決不了這個問題，這就會對金融部門和資本市場帶來沖擊，對實體經濟的影響也很大。 

房地產風險還會引起全社會的信貸緊縮和需求不足。這是我們現在房地產市場上面臨的第一個矛盾，也是最突出的矛盾。 

第二個矛盾就是高房價，一線城市房價高。這在全世界都很普遍。更值得關注的是都市圈房價。這更緊密地關系到中低收入群體，關系到城市發展。與國際上的其他大都市相比，我們主要是都市圈的房價收入比過高，為大都市發展豎起了過高的圍墻，把大部分新進入者擋在了都市圈外面。 

與發達經濟體的都市圈相比，中國都市圈容納的人口比例較低。東京、大阪、紐約都市圈人口比重占全市人口比重都超過70%，倫敦也達到63%，北京城六區以外的都市圈只占全北京人口的不到50%。普通工薪階層難以在大城市安家。 

比較而言，現階段，第一個問題更突出一些，因為房地產開發商的暴雷問題還在進一步演化當中。即便是過去經營還算穩健的房地產開發企業，也面臨非常大的現金流壓力。要化解房地產風險，我認為供給端和需求端的手段都得上，現在已是供大于求，原則上講，對于房地產的限購政策，都應該取消。第二，房地產市場需要正常的宏觀經濟環境，降低房地產貸款利率。 

在供給方面，我覺得兩點很重要，對房地產企業做一些資產重組，我們不能放任房地產企業暴雷，然后傳遞到銀行、居民和地方政府，這會加劇經濟的惡性循環。同時，政府可以收購房地產企業的資產，把它變成保障性住房，增加對新市民的住房供應。

另外，都市圈的房地產供地政策也應該大幅度調整，從而創造出一些新的投資機會，包括“城中村”改造，這都需要大力度去推動。