7月9日，香港證券市場的“同股不同權(quán)”第一股小米（01810.HK）正式掛牌上市。雖然小米是以詢價區(qū)間的下限定價發(fā)行，但到收盤時，小米股價依然跌破了發(fā)行價，收于16.8港元，跌幅1.18%。小米收盤市值為3759億港元，相當(dāng)于479億美元。

雷軍接受采訪時表示，最近大市不好，短期股價不是最重要的，關(guān)鍵看長期；小米IPO從低點(diǎn)開始，未必不是好事。

那么，17港元/股的發(fā)行價是否能體現(xiàn)小米的價值，這一價格又是怎么確定的呢？

渣打銀行中國財富管理投資策略總監(jiān)王昕杰對澎湃新聞記者介紹，在香港IPO的企業(yè)，定價過程主要分為兩部分：

第一步是通過估值分析，并參考同類公司在國際市場的估值水平，發(fā)行人與承銷商確定初步的價格區(qū)間；

第二步，具體發(fā)行價格將根據(jù)國際配售的機(jī)構(gòu)及專業(yè)投資者累計投標(biāo)的情況，由發(fā)行人和承銷商協(xié)商確定。

據(jù)另一位投行人士介紹，在香港，股票發(fā)行先由分析師根據(jù)其對企業(yè)的了解和調(diào)查，獨(dú)立撰寫投資價值報告，其中包括了對企業(yè)估值定價的一個初步判斷。

在這份報告的基礎(chǔ)上，分析師會和不同的機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行一周左右的“預(yù)路演”，為了推介企業(yè)，同時看看不同的機(jī)構(gòu)給出的報價。

“這也是為什么雷軍要說自己的估值是騰訊×蘋果，就是想擺脫市場用手機(jī)制造商的估值為小米定價?！蓖蹶拷苷f。

經(jīng)過預(yù)路演，分析師綜合了從多家機(jī)構(gòu)的反饋，會得到市場對公司給出的一個價格范圍。

在此基礎(chǔ)上，承銷商會綜合確定一個發(fā)行的價格區(qū)間，在招股說明書中明確給出一個發(fā)行價格區(qū)間。根據(jù)香港證監(jiān)會的規(guī)定，最后確定的正式發(fā)行價格必須落在這個區(qū)間里。

“預(yù)路演階段是承銷商對機(jī)構(gòu)報價的一次摸底。”這位投行人士表示，能夠?qū)懺谡泄烧f明書最終稿里的價格區(qū)間，必然是落在機(jī)構(gòu)報價意愿比較集中的地方。

至此，IPO定價的第一階段基本結(jié)束。

在帶有價格區(qū)間的招股書公布后，為期兩周的機(jī)構(gòu)投資者路演正式開始。發(fā)行公司管理層在投行團(tuán)隊(duì)的帶領(lǐng)下，分別在中國香港、美國等地會見海內(nèi)外機(jī)構(gòu)投資者，介紹公司情況并得到機(jī)構(gòu)反饋。

在這個過程中，管理團(tuán)隊(duì)需要盡可能地將自己公司的情況向機(jī)構(gòu)投資者介紹清楚，使得投資者對這家公司抱有信心。買方與賣方的一輪博弈后，最終定出發(fā)行人與機(jī)構(gòu)投資者均可接受的發(fā)行價格，承銷商就根據(jù)正式的發(fā)行價進(jìn)行發(fā)行。如果投資者的反饋情況好，可能取發(fā)行區(qū)間的上限。

但顯然，小米并未獲得國際市場的熱情追捧。

此前一位香港券商人士就對澎湃新聞記者說，有些機(jī)構(gòu)下單的時候，是有價格條件的，“比如，如果是下限定價，我就認(rèn)購，不然就不認(rèn)購。如果小米定價太高，很有可能是不夠訂單的?！?/p>

此外，有評論認(rèn)為，小米的盈利模式尚未被證明，但市盈率已經(jīng)超過國際上頂尖的高科技公司，包括蘋果、阿里巴巴、騰訊等，機(jī)構(gòu)擔(dān)心缺乏盈利支撐導(dǎo)致估值虛高，上市后的動力也可能不足。

雷軍6月23日在香港的投資者推介會上回應(yīng)稱，“可能很多人很糾結(jié)，小米是硬件公司還是互聯(lián)網(wǎng)公司？過去一個星期我們跟投資者反復(fù)地溝通，大家發(fā)現(xiàn)小米是全球罕見的既能做硬件，也能做電商，也能做互聯(lián)網(wǎng)的全能型的企業(yè)，這種企業(yè)在今天的市場上非常罕見?！彼J(rèn)為市盈率不能和其他硬件或互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)相比。

小米一直以互聯(lián)網(wǎng)公司作定位，但據(jù)CNBC引述消息人士報道，小米上個月（6月）在美國，面向數(shù)十位基金經(jīng)理推介即將進(jìn)行的IPO，但很多出席人員對小米的認(rèn)識僅僅停留在“全球第四大智能手機(jī)生產(chǎn)商”，或是“中國版蘋果”。

這主要有三大原因。

原因之一在于對小米的業(yè)務(wù)不了解。對于小米擁有的大量程式，以及其基于Android系統(tǒng)、名為MIUI的智能手機(jī)操作系統(tǒng)月活躍用戶數(shù)達(dá)到1.9億等情況，多數(shù)與會者都不了解。不僅如此，這些基金經(jīng)理們也忽略了小米和蘋果的一個明顯不同，即小米的軟件、服務(wù)并不單單適用小米手機(jī)。

其實(shí)，從小米過去三年的收入可以發(fā)現(xiàn)，小米硬件（智能手機(jī)）占總收入的比例已從2015年的80%，下降到了去年的70%。

原因二是業(yè)績遠(yuǎn)遜蘋果。報道中稱，除了對小米的業(yè)務(wù)和定位不清楚，美國投資者的觀望還存在其他理由，比如小米的業(yè)績遜色于當(dāng)?shù)仄渌萍季揞^。小米去年的毛利率增長13.2%，對比蘋果達(dá)到38%，而Google母公司Alphabet更達(dá)57%。

還有一個原因在于企業(yè)治理。硅谷專注科技企業(yè)的Firsthand Capital Management首席投資官Kevin Landis表示，很難適應(yīng)眾多中國公司的企業(yè)治理，也不容易對這些公司的業(yè)務(wù)獲得一個全面而透明的了解。Landis目前持有騰訊股份，他于4年前注意到微信開始流行，遂投資了騰訊。

最終，小米以小幅破發(fā)結(jié)束了在港股的首日征程。富途證券CEO鄔必偉對澎湃新聞記者表示，因?yàn)榘当P比較差，另外外圍市場動蕩也在影響，無論是機(jī)構(gòu)還是散戶的承受能力都比較低，大家都不太看好市場，所以上市一開始肯定會有比較大量的賣盤出來。

但他不認(rèn)為小米股價會持續(xù)在發(fā)行價之下，“今天（7月9日）的開盤價其實(shí)比那天的暗盤價要高。一般如果它真的不行的話，其實(shí)他會比暗盤價還低”。在他看來，如果不是小米而是其他股票在這樣的背景下上市，跌幅可能遠(yuǎn)不止1%。

難怪在7月9日的上市儀式現(xiàn)場，雷軍在接受采訪時會說，“剛才我的同事告訴我，（股價表現(xiàn)）遠(yuǎn)超我們的預(yù)期。”