作者/星空下的鍋包肉

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的牛牛

6月28日，做空機(jī)構(gòu)灰熊(Grizzly Research)發(fā)了一篇針對(duì)蔚來的做空?qǐng)?bào)告。核心觀點(diǎn)是說，蔚來通過一個(gè)未合并的關(guān)聯(lián)方——蔚能，虛增營(yíng)收和利潤(rùn)。

來源：灰熊做空?qǐng)?bào)告

具體來說，在蔚來的換電模式下，蔚來把電池一次性賣給了蔚能，用戶再向蔚能租用電池，按月或按年支付租金（約為7年）。

而蔚來在把電池賣給蔚能時(shí)，一次性確認(rèn)了收入。因此灰熊質(zhì)疑，蔚來把用戶分期支付的租金，提前幾年確認(rèn)了收入。另外灰熊質(zhì)疑，蔚來賣給蔚能的電池，可能比蔚能租給用戶的電池多。

對(duì)此，發(fā)表一下我們的看法。

首先， 如果蔚來和蔚能之間，已經(jīng)完成了電池的銷售，那么一次性確認(rèn)收入，其實(shí)是沒有問題的。當(dāng)然，前提是滿足會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的要求，比如已經(jīng)把商品的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬轉(zhuǎn)移給購買方等。

來源：蔚來2021年年報(bào)

其次，關(guān)于灰熊提出的，可能超出實(shí)際需求來銷售電池的問題，不排除存在這種情況。但是蔚來車輛銷售數(shù)據(jù)公開可查，如果存在太大出入，恐怕也說不過去。這種造假手段，未免有些低級(jí)。

來源：蔚來2021年年報(bào)

從數(shù)據(jù)來看，蔚來汽車銷售均價(jià)四五十萬，毛利率10%+，估算成本，大概40萬/輛。其中電池約占40%，也就是16萬/輛左右。

2021年，蔚來全年銷售9.29萬輛。粗略計(jì)算，如果全部都是換電模式，那么電池總銷售額，應(yīng)該在150億左右。

而蔚來通過蔚能，確認(rèn)的銷售金額是41.38億，比之150億，不到1/3。另外即便實(shí)際需求沒有這么多，也還有一種可能，是提前備貨。畢竟2021年，蔚來汽車的銷量增速還是不錯(cuò)的。只是會(huì)占用蔚能現(xiàn)金流，不太劃算。

綜上來看，灰熊的質(zhì)疑似乎還造不成多大硬傷。不過，蔚來這種操作模式，確實(shí)還會(huì)存在一些其他問題。

蔚能是蔚來持股19.84%的關(guān)聯(lián)方，而且沒有并入上市主體。二者之間的往來就構(gòu)成了關(guān)聯(lián)交易。

來源：iFinD

關(guān)聯(lián)交易最大的弊病，是容易存在利益輸送。

即便蔚來和蔚能之間，交易能夠公允定價(jià)（這點(diǎn)有待確認(rèn)），也不存在夸大采購虛增營(yíng)收問題，二者之間仍然存在剝離利潤(rùn)的嫌疑。

首先，蔚能的電池商品，采購自蔚來。其次，蔚能服務(wù)的客戶，也主要來自蔚來（畢竟換電模式只有蔚來在做）。那么蔚來憑什么要把換電業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移給外部主體？

當(dāng)然，蔚來的本意是通過這種模式，提前一次性確認(rèn)收入。但與此同時(shí)，蔚來相當(dāng)于把換電業(yè)務(wù)產(chǎn)生的利潤(rùn)，全部送給了蔚能。

這種利益剝離，明顯也是一種傷害蔚來股東利益的表現(xiàn)。蔚來始終要給監(jiān)管層、給股東層一個(gè)交代。

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。沒有買賣就沒有傷害。