是結束還是新的開始？

1月12日晚間，萬科（000002.SZ，02202.HK）在深圳香港兩地交易所發布公告，華潤將其所持有的全部15.31%萬科股份轉讓給深圳地鐵集團（“深鐵集團”）。此次華潤轉讓股份的價格為371.7億元，對應每股交易價格為22元/股。

這也意味著，華潤退出萬科后，萬科的前三大股東結構變為：寶能系持有萬科股份25.4%；代表深圳國資的深圳地鐵持有萬科15.31%股份；恒大的持股比例為14.07%。持股25.4%的寶能仍為萬科的第一大股東。

與此同時，萬科公告稱本次股份轉讓獲得批準并完成過戶登記手續后，公司仍不存在控股股東和實際控制人。

1月13日持股14.07%的萬科第三大股東中國恒大（3333.HK）在港交所公告稱，無意進一步收購萬科股份，對萬科的投資將列帳為可供出售金融資產。

隨著恒大表態，這場大戲的走向正按照深圳政府所期待的劇情進展中，未來會有新的變化出現嗎？

華潤式妥協

1月12日晚間，華潤集團對轉讓萬科股權一事發表兩點聲明：華潤集團轉讓所持有的萬科股權是綜合考慮自身發展戰略和產業布局的需要，也是國有資產保值增值的需要；此次股權轉讓有利于萬科健康穩定發展，有利于地方企業資源整合協同，是一個多方共贏的方式。

但澎湃新聞（www.usamodel.cn）獲悉，1月12日的簽約儀式上，深鐵集團方面，包括董事長林茂德、總經理肖民等高層悉數到場，而在華潤方面，華潤集團則由派出集團總法律顧問閻飚、財務部資本副總監陳東霞以及戰略部的相關人士等出席，華潤系在萬科的三名董事會成員則并未現身。

一名華潤內部人士對此評價為：不甘心。

華潤此次退出一定程度上被認為是妥協的結果。

事實上，華潤對于深鐵入股萬科一開始并不歡迎，在萬科與深鐵2016年3月12日簽訂戰略協議后，華潤集團董事長傅育寧就在公開場合嗆聲萬科稱：“如此重大的事情在（2016年3月）11號的董事會只字未提，第二天就簽訂了一個又是股權對價，又是交易資產的規模，又是支付方式（的備忘錄），這合適嗎？”

2016年6月17日，深鐵入股案決議董事會上，華潤三名萬科董事會成員喬世波、魏斌、陳鷹均投出了反對票。

2016年7月4日，華潤發布了一份由13名法學界專家簽名的法學意見書，提出四點法律意見，否決了萬科在6月17日召開的董事會決議，并認為萬科案中張利平的回避不合法。

同一日，署名為“劉元生等股東”的一封公開信發出，持股萬科28年的老股東劉元生向證監會、銀監會、保監會、國務院國資委、深圳證券交易所、香港聯交所和深圳證監局七個監管部門拋出五點疑問，矛頭直指華潤、寶能，質疑二者之間的關聯關系。

2016年7月6日，萬科獨董華生發表文章稱：有人告訴我華潤上周本已準備改組董事會，讓王石出局。

2016年7月12日晚間和7月13日，萬科獨董華生連續發布兩條微博稱寶能曾抵押鉅盛華股權向華潤巨額融資增持萬科，并表示華潤寶能的行為可以認定“一致行動人”。

但在深鐵重組案因為到期無法獲得通過后，據財新報道，華潤曾受到來自國資監管層面的壓力，國務院國資委就此作出“央企不與地方爭利”的明確表態，要求華潤配合深圳市政府妥善解決問題。這或許是華潤最終將股份出售的原因。

“如果恒大賣了，事情就變味了”

有私募投資人士稱，華潤轉讓股權給深鐵這一步，只算是解決了國資和地方國資的爭奪。但是地方國資的目標可能還沒有實現。當時深鐵想要做萬科第一大股東，現在第一大股東還沒當上，每股價格還要比當時貴上近40%。

萬科此前披露的預案顯示，萬科擬以發行股份的方式購買深圳市地鐵集團持有的前海國際100%股權，初步交易價格為456.13億元，每股價格為15.88元。而此次華潤以每股22元的價格轉讓股份與深圳地鐵價格較此前的預案價上漲近40%。

另有業內人士稱，寶能為萬科的第一大股東事實無法否認，目前對于萬科而言很難再通過向深圳地鐵發行股份的方式來稀釋寶能以及恒大持有萬科的股份。

此前，有市場消息稱深圳市政府支持恒大借殼深深房，交換條件是恒大轉讓萬科股份予深圳地鐵，恒大曾應允，但隨后卻仍買入萬科A、H股超10%。

上述私募投資人士分析，下一步可能是恒大把股權轉讓給深圳地鐵。深圳市政府一旦與恒大達成利益交換，深圳市政府用深深房控股權出售給恒大以此引導恒大遷入成為深圳下一個五百強企業。

恒大1月13日的表態也印證了這一觀點，該分析人士稱，華潤的15.31%萬科股權加上恒大的14.07%已經近總股本的30%，超越第一大股東寶能。

不過，根據此前披露的數據顯示，恒大系持有萬科A的股數為15.53億股，持有成本為23.35元/股，即使平價轉讓，也意味著深圳地鐵將在付出363億元的巨資，而如果要求恒大虧本出售，作為上市公司也很難給股民以及監管機構交代。

據財新網報道，目前，萬科第一大股東“寶能系”尚未拿出股權之爭處理方案；第三大股東中國恒大，則于上月書面表態不再增持萬科，且愿將所持萬科股份悉數轉予深圳地鐵。

也有地產人士分析稱，目前深圳地鐵已經進入萬科，實際上已經實現了目的。對于恒大以及寶能而言，保持現在的持股水平，不太會出現增持以及大幅減持的可能性。該人士稱，如果恒大突然一下子賣掉股權事情就變味了，涉嫌股權操控交易了，也不是股市正常的市場交易行為，純粹變成了聽從上層安排，對于萬科而言也未必是好事。

至今未表態的寶能系

華潤的退出在一些業內人士看來并不意味著萬科的股權之爭已經結束。原因在于險資舉牌上市公司的持有股權比例仍然很高。

該人士提到的險資即為寶能系旗下的前海人壽。自2015年7月第一次舉牌萬科后，寶能通過旗下的鉅盛華及其一致行動人前海人壽一度通過萬能險、資管計劃、融資融券等方式增持萬科股票至25.4%，目前已穩坐萬科第一大股東的位置。

目前為止，事件當事人中僅有寶能尚未對這一事件作出表態。

萬科披露的詳式權益書中顯示，與恒大多次聲明的購買萬科股票僅為“財務投資”不同，寶能系在收購萬科股權時披露的說法則是“信息披露義務人期待在萬科價值不斷提升過程中分享較為豐厚的投資回報，真誠希望萬科發展越來越好，做萬科長期的戰略財務投資人。”這一表態在2016年寶能系最后一次舉牌中仍然保持一致。

分析人士表示，這意味著寶能系對于萬科的投資并不僅僅出于短期回報預期，而期待參與分享萬科的實際成長回報。

在萬科目前的持股方中，除了前三大股東，安邦持股6.18%，萬科管理層通過金鵬資管計劃持股4.14%，萬科企業股中心通過德贏資管集團持有3.66%，萬科工會持股0.61%。

市場上亦有猜測，即使恒大暫時中立，由于此前安邦已經表態站隊萬科，加上深圳地鐵15.31%股份，則共占萬科股本的29.9%，也已經超越了目前的第一大股東寶能。也就是說，在目前的情況下，寶能系很難在獲得在萬科的話語權，這也與其當初的“戰略投資”目標產生了距離。

而在去年的12月18日，萬科集團董事會主席王石在出席論壇時表示，萬科由一家小型的國有公司，改造成一家股份制公司、一家上市公司，去年萬科的第一大股東發生了變化，“第一大股東被一家民營（企業）所取代，顯然關于這場爭論還沒有最后結束”。

王石贏了？

對于以王石為代表的萬科管理層是否已經取得了勝利？

中國人民大學商法研究所所長劉俊海指出，深鐵從業務上來看跟萬科確實有一定互補性，但對于管理層個人而言，這有不同的衡量標準，勝利如果意味著王石董事長的地位更加穩固的話，董事長是董事會選的，但董事會是變動不居的，是股東大會選舉產生的，雖然此前監管層有喊話險資舉牌等事項，但現在萬科的持股方中仍有寶能以及恒大的股東在。

劉俊海稱，開股東大會的時間也快了，如果股東會上有董監的提名議案的話，未來萬科董事會的構成是否有變化還不得而知，只能靜觀其變。對于股權轉讓而言，過去寶能等通過舉牌收購，而深圳地鐵是通過協議轉讓，作為國有股份，華潤轉讓股權給深鐵的行為體現了股權轉讓自由。但是值得思考的是民營企業如果不能舉牌收購，而協議轉讓可以的話，那是不是民營企業也可以協議轉讓了。“不管怎么樣，要完善公司治理還是要弘揚股權文化，風箏飛的再高也不能斷線。”

消息人士則用了“局勢復雜”這四個字來形容當前的萬科股權之爭。

在深鐵完成簽約后，有評論人士表示，雖然目前深鐵表態將支持萬科管理團隊按照既定戰略目標，實施運營和管理。但由于深鐵為此耗費了大量現金，加上公司也有多個地產項目，能否如萬科管理層所預期的全面放手還是一個未知數。