作者/星空下的牛腩

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的小魚

千萬不能小瞧化工行業，因為每年都會出大牛股。

今年摘得桂冠的是有機硅概念股。有機硅實際上是一個寬泛的概念，主要指以硅氧鍵為骨架的高分子聚合物。盡管聽上去有些陌生，但有機會在日常生活中并不罕見，比如粘結密封鋁合金門窗的玻璃膠、發動機里的火花塞保護罩、換熱器里的硅油，都能看到有機硅的身影。

有機硅的兩大產品——硅橡膠、硅油，在下游消費結構中的占比分別為66%、25%。而在使用場景方面，建筑、電子電器在終端消費結構中的占比，合起來超過40%。

應用場景深入生產生活的方方面面，雖然是好事，但也會給投資研究帶來一些麻煩。比如細分產品、終端環節多而散，將使有機硅的需求增長取決于宏觀經濟增速，而這種需求結構缺乏亮點。

所幸，有機硅沒有大單品，并不代表有機硅概念股沒有清晰的主力產品。由于有機硅上下游一體化已成為通行策略，行業頭部公司除了有機硅產品外，更重要產品其實是有機硅的上游原料——工業硅。

工業硅是由硅石、碳質還原劑（例如石油焦）的冶煉產物。將工業硅磨碎，就會得到硅粉，而硅粉+氯甲烷，便是有機硅的主要原料。除此之外，工業硅也是硅鋁合金的重要原料。而更重要的看頭的是，工業硅還可以被加工成光伏多晶硅棒，順利切入新能源賽道。

由于靠上了強勁增長的光伏，工業硅比有機硅多了下游爆款大單品，所以，在規模效應方面，工業硅比有機硅更有優勢。

盡管從行業龍頭的財報上看，工業硅25.86%的毛利率，低于有機硅的30.15%，但不能僅憑毛利率就看輕工業硅。原因有2方面：

1. 于去年上半年受疫情影響，光伏等行業短暫假摔，把工業硅也一并拖下水，導致工業硅庫存上升，價格跌入谷底；

2. 在行業龍頭的年報，同時還可以看到，工業硅由于成本下降得更快，毛利率反而是擴大的，相反，有機硅的毛利率則是縮小的。

圖片來源：合盛硅業2020年年報

作為上游中的上游，工業硅的生產講究成本領先，而這也是選股的方向。

生產1噸工業硅的耗電量高達13,000度，這使得電力在總成本中的占比接近40%，而且原材料成本的占比也在40%左右。因此，能同時掌握廉價電力+硅石資源的公司，最有希望壓低成本。例如新疆是硅石主產區，并且煤炭資源豐富，行業龍頭在新疆可以自建火電；云南則有豐富的水電資源，尤其是豐水期的水電價格極為便宜。

除了資源優勢、區位優勢之外，更大規模的產能，也更容易讓廠商實現規模經濟。而且，從文件引導的方向上看，頭部廠商擴大產能，尾部廠商被淘汰也是大勢所趨。畢竟工業硅生產是高污染、高排放，提升行業集中度的做法，一是因為頭部廠商更有實力在環保上砸錢，二是因為頭部廠商數量少、自然也便于管理。

需求旺盛，而行業產能出清，其結果自然是產品漲價。從去年夏天的低點算起，工業硅的價格在一年內，從1.1萬元/噸漲到了1.5萬元/噸。

有了產品快速漲價，難怪行業龍頭今年半年報的扣費凈利潤，直接暴漲466%。不過，周期品漲得快，跌得也快，這難免會讓人開始擔心行情的持續性。而對于這個問題，無論是短期邏輯，還是長期邏輯，都利好持續性：

1.短期看供求關系。工業硅下游的有機硅、光伏多晶硅，都將在2022年迎來投產的高峰，屆時必將刺激工業硅的需求。而在供給側，盡管夏季是豐水期，但云南限電的升級，讓工業硅產能很難釋放。因此，工業硅的供不應求，短期內仍將持續下去；

2.長期看估值體系。工業硅真的是周期行業嗎？是，也不是。之所以說不是，其原因在于，中國廠商已經開始主導世界工業硅的供給。近年來，我國工業硅年均凈出口量維持在70萬噸左右，在總產量中的占比約為30%。而且，這種優勢是成本領先的結果，比如海外每噸的成本至少比國內高9000元左右。

中國廠商一旦融入了世界市場，那么周期性就會讓位于成長性。這種情況已經有先例了——萬華化學（600309）在成功出海的同時，公司的估值也完成了從周期股到成長股的轉變。所以從這個角度講，工業硅頭部公司的估值中樞，將得以提高。

估值對于思考當下的行情是很重要的。這是因為當股價漲幅超過業績時，一定要有新故事，支撐起估值體系的變化。實際上，比定量研究更加重要的，其實是定性分析，畢竟定性分析就是在看估值體系背后的新故事。

在這方面，突然活躍的券商，就不如鋰電的故事好。券商以前可是被當成牛市旗手的。換言之，券商就算不漲在指數前面，也至少應該跟指數同步。然而，等滬深兩市連續十幾天成交量超萬億，資金才把券商想起來。由此可見，這更像是補漲行情。

相比之下，光伏、鋰電就不一樣了。曾經光伏、新能源車還是“騙補”，而現在已經可以自我造血了。對于這種脫胎換骨式的轉變，給它安排一個領漲的任務，顯然是不為過的。

注：以上內容不構成任何投資建議。股市有風險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有受傷害。